Nul n’aura pu échapper au débat du moment, tant les éditoriaux financiers furent focalisés ces dernières semaines sur la thématique du retour de l’inflation. Loin de ces considérations court-termistes, l’investisseur de long terme continue d’évoluer dans le même paradigme financier, où les politiques monétaires des dernières décennies ont impacté nettement et durablement, toujours sur le long terme, les rendements obligataires… à la baisse. Sa problématique reste en ce sens peu ou prou la même : de quelles alternatives aux rendements obligataires dispose-t-il à l’heure de constituer un portefeuille diversifié ? Une chose est sûre, il faudra encore un certain temps pour que les obligations indexées sur l’inflation offrent un rendement attractif à l’investisseur !
Evidemment, les stratégies dites de « performance absolue » se sont multipliées ces dernières années, sous l’effet de cet univers propice à la mise en place des politiques monétaires non conventionnelles… A plus court terme, elles reviennent également au goût du jour après le fort rebond qui a bénéficié ces derniers mois aux actifs plus directionnels. L’univers reste vaste… Nombre de fonds hâtivement baptisés « absolute return » ne méritent pas réellement cette appellation et n’offrent finalement pas le résultat escompté (volatilité inférieure aux actions, risque non directionnel).
Candriam Absolute Return Equity Market Neutral
Comme nous l’évoquions en préambule, le débat propre à recherche d’alternative de rendements reste d’actualité… au moins tout autant que celui lié à la gestion passive ! Sur les 12 dernières années, la collecte dans la gestion passive européenne a en effet dépassé les 100 milliards d’euros… quand les fonds de gestion active ont dans le même temps subi une décollecte nette ! L’allocataire continue quant à lui d’enrichir son spectre, et donc de profiter du meilleur des deux mondes : pouvoir par exemple combiner dans son portefeuille une ligne ETF actions US à frais réduits (et qui lui permet de profiter de l’effet procyclique des flux sur les actions américaines) à une approche toujours plus sélective sur les véhicules actifs à forte valeur ajoutée (OPC de stock picking sur l’univers des capitalisations moyennes, fonds flexible optimisant le rapport rendement/risque du marché,…). Au milieu de ça, certaines gestions se sont adaptées et ont créé des gestions actives… dont le process est d’exploiter les opportunités offertes par cette explosion des flux sur la gestion passive !
Fonds à performance absolue, Candriam Absolute Return Equity Market Neutral vise à générer une croissance du capital et à surperformer l’EONIA via la mise en place positions « longues » et « short » sur les indices boursiers mondiaux comme le S&P 500, l’Euro Stoxx 50 ou le MSCI World (et leurs constituants). Le process de gestion est construit autour de la volonté de tirer profit des inefficiences de valorisation à court et moyen terme provoquées par la montée en puissance de la gestion passive.
Générer de la performance dans un univers chaque jour plus passif : le postulat est attrayant… Comment y parvenir ? Pour profiter des « effets de bord » engendrés par l’essor de la gestion passive, l’équipe de gestion de Candriam Absolute Return Equity Market Neutral se place en « apporteur de liquidité ». Concrètement, les opportunités décelées peuvent se matérialiser par des différentiels de cours ou par des différentiels de valorisation. En d’autres termes, le fonds profite de deux moteurs de performance distincts ; l’un construit autour des opportunités et écarts de prix créés par le rebalancement périodique des indices ; l’autre autour de la valeur relative entre deux actifs similaires.
Cas pratique 1, stratégie de rebalancement des indices (qui représente historiquement entre 40% et 80% de l’exposition brute du portefeuille) :
MSCI annonce le 18 mars l’intégration de la société A à l’indice MSCI World, qui sera effective le 21 mars. Le 19 mars, l’équipe de gestion construit une position d’arbitrage (achat société A/vente MSCI World). Le 21 mars, l’équipe inverse la position (vendeur société A, long indice MSCI World). Le 26 mars, la position est clôturée.
Cas pratique 2, stratégie de valeur relative (qui représente historiquement entre 20% et 60% de l’exposition brute du portefeuille) :
Cette stratégie vise à exploiter le retour à la moyenne de 2 titres corrélés. Dans ce cas de figure, l’équipe de gestion se mettra donc « long » d’une société A et « short » d’une société B pour bénéficier du resserrement des écarts de valorisation entre ces deux titres.
Dans les deux cas pratiques évoqués, l’exposition nette au risque action est sensée être nulle. Pour autant d’autres composantes de risques peuvent apparaître (béta différents, statuts boursiers différents, biais sectoriel, taille de capitalisation etc.). On comprend intuitivement que la gestion des risques apparents et implicite est un élément clé de la réussite de ce type de gestion.
Le processus développé par Candriam intègre une gestion des risques multidimensionnelle (équipe risque indépendante, outils permettant de faire ressortir les risques macro, politique de stop-loss calibrage des positions)
L’équipe de gestion articulée autour d’Emmanuel Terraz dispose d’un historique de 20 ans dans la stratégie « performance absolue ». Constituée de deux autres gérants séniors et un junior, cette équipe a construit son succès autour de l’expertise « Index Arbitrage » lancée en 2003. L’autre fonds de leur gamme est en effet construit autour de la même expertise associant ingénierie, analyse discrétionnaire et qualitative (le moteur de performance de « valeur relative » évoqué précédemment n’intégrant la stratégie qu’en 2011).
Source :quantalys
Sur les 10 dernières années, Candriam Index Arbitrage a engendré une performance cumulée de 7,53%... pour une volatilité de 0,92% (et un ratio de Sharpe de 0,92) !
Fort du succès de ce véhicule qui deviendra l’un des fonds référence du segment, Candriam a ensuite lancé le fonds que nous étudions dans cette rubrique en 2016, en lui attribuant un budget volatilité sensiblement supérieur.
A la faveur de ce budget risque supérieur, Candriam Absolute Return Equity Market Neutral affiche une performance absolue attractive sur les dernières années (6,87% de performance annualisée sur les 3 dernières années au 30/04/2021, pour une volatilité de 6,90% et un ratio de Sharpe de 1,06 !).
La surperformance constatée par rapport à la catégorie est donc appréciable, que l’on parle de performance absolue (-2,13% de performance annualisée sur la même période pour la catégorie Quantalys « performance absolue euro long/short Market Neutral) ou d’optimisation du risque (ratio de Sharpe de -0,47% pour la catégorie).
La performance de la catégorie montre bien que l’exercice de la gestion à performance absolue est un exercice complexe… avec peu d’élus. Outre la nécessité pour l’équipe de gestion d’avoir les bonnes analyses, l’identification et la gestion des risques implicites est un élément déterminant dans l’atteinte des objectifs.
Intégration dans les portefeuilles :
Ce type de gestion induit des risques non conventionnels difficiles à appréhender et à suivre pour les porteurs. Ces risques peuvent se matérialiser à des moments non attendus dans des proportions supérieures à ce que laisseraient envisager les niveaux de volatilité observés. Pour répondre à ces deux problématiques, l’investissement dans des fonds à performance absolue doit être réalisé en créant une poche diversifiée afin de mitiger ces risques. Dans notre analyse, nous avons identifié un univers de 7 fonds répondant à cette problématique (dont le fonds Candriam) qui ont la particularité d’être fortement décorrélés deux à deux et vis-à-vis des indices de marché habituels (actions, obligations).
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