Les statistiques américaines nous manquent et, à l’approche de leurs réunions respectives, les banquiers centraux se montrent silencieux. L’occasion de passer en revue une sélection de quatre sujets « chauds » qui animent les investisseurs depuis plusieurs jours, semaines ou mois.
Florent Wabont, Economiste
1. Le langage des oiseaux
En 2023, les chutes de la Silicon Valley Bank (SVB), la Signature Bank, la First Republic Bank et les déboires du Credit Suisse ont ravivé les craintes d’une déstabilisation du système financier. En octobre, la faillite de First Brands, un détaillant américain de pièces automobiles, et de Tricolor, un opérateur de financement de voitures d’occasion, ont ravivé ces craintes, du fait de prêts importants accordés à ces entreprises par certains acteurs financiers. Ainsi, les faillites de ces entreprises constituent-elles des « canaris dans la mine »* ?
Avant d’aller plus loin, indiquons que ces événements de crédit et l’importance pris par ceux-ci sont le reflet de l’essor de la dette privée et plus généralement encore de l’essor du recours au financement non bancaire. Comme son nom l’indique, ce mécanisme constitue, pour une entreprise, une alternative au financement bancaire traditionnel ou à l’émission de dettes sur les marchés obligataires cotés. La dette privée permet notamment de solliciter un financement de la part de fonds d’investissement spécialisés. Cette classe d’actifs et les produits d’investissements dédiés ont connu un grand succès auprès des investisseurs, dans un contexte de taux bas et de perspectives de rentabilités attractives. Les faillites de First Brands et Tricolor alertent pour plusieurs raisons. Premièrement, en raison de l’exposition à ces titres de plusieurs gestionnaires d’actifs américains et des liens tissés, de façon directe ou indirecte, avec d’autres établissements financiers. Deuxièmement, car ces faillites résultent a priori de fraudes et de malversations financières, faisant ainsi courir un risque de réputation pour certains acteurs (financeurs ou financés) présents sur la classe d’actifs. Troisièmement, ces événements s’inscrivent dans le sillage d’interrogations sur la qualité des bilans de banques régionales américaines qui ont récemment publié leurs résultats, également victimes de fraudes et de pertes sur certaines de leurs créances. Quatrièmement, du fait du nouvel environnement de taux plus élevés qui prévaut désormais et qui rebat le coût du financement pour certaines entreprises, dont la vulnérabilité pourrait apparaître plus facilement au grand jour.
Dès lors, quels sont les risques et quels indicateurs doit-on surveiller ? Les défauts d’entreprises sont des phénomènes relativement «courants» et les gérants d’actifs de dettes privées ou non sont habituellement équipés pour répondre à ces cas isolés. Mais le risque auquel tout le monde pense, c’est évidemment celui d’un effet domino : la faillite d’une banque régionale, d’un acteur d’envergure ou bien la multiplication d’événements de crédit dans le segment de la dette privée, entrainant la chute de tout le système financier. À ce stade, la probabilité que ce risque se matérialise paraît faible. Au-delà de la baisse des cours des banques régionales cotées et dans une moindre mesure du secteur financier au global (y compris en Europe), l’indicateur d’instabilité financière, mis à jour par la Fed de St. Louis et compilant 18 variables, ne s’est pas particulièrement emballé. La contagion à l’ensemble du marché obligataire n’a notamment pas eu lieu. Il est vrai que des poches de fragilité existent, à l’instar de l’exposition des banques régionales à l’immobilier commercial (secteur en souffrance depuis la remontée des taux) ou du niveau d’endettement d’une partie des petites entreprises américaines, mais elles ont l’avantage d’être identifiées. Il convient toutefois de noter que le niveau de valorisation des actions américaines – au plus haut depuis la bulle internet – n’autorise que peu de mauvaises surprises, voire peut inciter à la nervosité. Le moindre événement négatif peut devenir un « prétexte » à la prise de profit, phénomène propice à l’équivalent d’un effet domino boursier. Nous n’y sommes pas arrivés. Aussi, doit-on rappeler que la Fed a repris ses baisses de taux et que celle-ci s’était déjà tenue garante du système financier en 2023. Cette fois-ci en revanche, il se pourrait que l’aléa moral soit bien plus fort …
2. Après moi le déluge…
Après la chute du gouvernement Barnier, celle du gouvernement Bayrou et la courte existence de Lecornu I, Le gouvernement Lecornu II poursuit ses travaux afin d’aboutir à l’élaboration d’un budget d’ici la fin de l’année. Les obstacles politiques ne se sont toutefois pas évaporés et l’horizon est toujours flou. Dès lors, quels scenarii se dessinent ? Tout d’abord, une censure est toujours possible. Auquel cas, la nomination d’un nouveau Premier ministre et la proposition d’un budget devront s’effectuer dans un délai raccourci. Ensuite, si survie il y a, le vote du budget s’étalera de début novembre à fin décembre, faute de quoi la loi spéciale s’activera, comme l’an dernier – si tant est que d’autres obstacles inédits ne viennent se mettre au travers. Dans l’intervalle, l’instabilité politique pénalise l’activité. Les indices préliminaires de confiance des directeurs d’achat (enquête PMI) pour le mois d’octobre ont progressé dans la zone Euro, mais sont en recul pour la France, ancrés en territoire de contraction de l’activité. Les données de l’INSEE envoient des signaux plus contrastés, mais ils sont également mal orientés. Cette instabilité menace une reprise plus franche à horizon 2026, dans le sillage de celle que nous anticipons pour la zone Euro, et l’absence de budget empêche de se projeter sur la trajectoire des finances publiques. En dépit des dégradations successives – largement anticipées – de la signature française par les agences de notation (moyennant le maintien de sa note par Moody’s), les taux souverains français se sont toutefois légèrement détendus. Le taux à 10 ans français est ainsi passé de 3,6% le 25/09 à 3,3% le 16/10, avant de remonter à 3,4% le 24/10. Cette situation s’explique par la baisse des taux américains, dans un contexte notamment marqué par le renouvellement des tensions commerciales sino-américaines, des craintes d’un shutdown prolongé et d’anticipations de baisses des taux directeurs. Les investisseurs internationaux continuent par ailleurs de se porter largement acquéreur d’obligations souveraines françaises. D’où l’importance de ne jamais raisonner toute chose égale par ailleurs, mais ne nous y trompons pas, l’équation domestique demeure un sujet central …
Pour consulter la publication d'Ecofi dans son intégralité, veuillez cliquer ICI.
*: les canaris étaient autrefois conduits au fond des mines de charbon dans le but de détecter la présence de gaz dangereux, avant que les équipes d’ouvriers s’y déplacent. En finance, cette expression est utilisée pour qualifier la survenue d’événements précurseurs d’autres plus graves encore.
Article rédigé par Florent Wabont, Economiste chez Ecofi
