États-Unis : La FED reste confiante en dépit de l’inflation US persistante. Europe : Inflation maîtrisée et croissance économique supérieure aux attentes.
François Rimeu, Stratégiste senior, Crédit Mutuel AM
L’inflation a encore une fois surpris à la hausse aux États-Unis en mars, provoquant de fortes tensions sur les marchés de taux. La hausse des taux US, homogène sur tous les points de courbe, a entraîné dans son sillage l’ensemble des marchés obligataires. Le changement de posture de la part de la Fed devant ces pressions inflationnistes persistantes a aussi beaucoup joué sur les mouvements de taux du mois écoulé. Il faut cependant noter que malgré ce changement de ton notable de la plupart des membres de la Fed, M. Powell a conservé une posture assez confiante quant aux futures décisions de la Fed, en confirmant la très faible probabilité d’une nouvelle hausse de taux dans le futur. Les conditions financières sont, selon lui, restrictives et devraient permettre un retour graduel de l’inflation vers la cible de 2%.
Pourquoi cette confiance ?
Nous voyons deux raisons potentielles à cela :
i) Powell fait peut-être l’analyse que les surprises inflationnistes sont peu reproductibles dans le temps. Les segments de l’économie à avoir vu leurs prix monter plus que prévu semblent être plutôt des secteurs régulés (« Acyclical ») avec des ajustements de prix décalés par rapport au cycle économique. Si cela est le cas, alors effectivement il n’y a que peu de lien entre les hausses de prix et la très bonne conjoncture de l’économie américaine et donc peu de raisons pour la Fed, de durcir sa politique monétaire.
ii) Powell et les autres membres de la Fed sont peut-être un peu plus inquiets sur l’évolution de la conjoncture américaine que ce qu’ils affichent publiquement. Les deux derniers rapports du Beige Book dépeignent, par exemple, une économie en ralentissement progressif dans la plupart des districts. Les dernières enquêtes sont aussi un peu moins bien orientées que précédemment (PMI, ISM Manufacturier, ISM Services).
Quoi qu’il en soit, le marché semble être plutôt en accord avec Powell puisqu’il n’anticipe aujourd’hui qu’un très faible risque inflationniste à terme. Les swaps d’inflation américains 5y5y sont à 2.65% à fin avril soit moins que ce que le marché estimait entre 2010 et 2014 et très proche de la médiane des quinze dernières années (2.50%). La pente de la courbe des taux US, toujours inversée, est une autre conséquence de cette faible prime de terme inflationniste. L’annonce du QRA fin avril par le Trésor américain a, de son côté, été assez neutre avec des émissions toujours importantes, mais en ligne avec les prévisions faites fin janvier. On se souvient de l’impact massif sur les primes de terme qu’avaient eu les annonces d’émissions plus importantes que prévues durant l’été dernier.
Europe : Inflation maîtrisée et croissance économique supérieure aux attentes.
En revanche, pas de mauvaise nouvelle concernant les hausses de prix en Europe avec une inflation en ligne avec les attentes. Là aussi, le marché n’anticipe que peu de risques à terme avec des « fixings » d’inflation qui prévoient un retour rapide à 2%. Tout chiffre en ligne avec les attentes est une bonne nouvelle pour la BCE. Côté croissance, les bonnes nouvelles sont toujours de mise avec des PMI en hausse, le ZEW et l’IFO qui accélèrent et une croissance qui surprend à la hausse au 1er trimestre. La non-dégradation de la France par Fitch et Moody’s est aussi rassurante.
Côté marchés actions, la hausse des rendements obligataires et la hausse de la volatilité qui l’a accompagné ont été difficiles à digérer. La saison des résultats d’assez bonne facture et un risque géopolitique jusqu’ici sous contrôle ont tout de même permis de limiter les pertes en fin de mois. Les guidances des sociétés ont tout de même un peu déçu.
In fine, la situation n’a que peu évolué par rapport au constat que nous faisons le mois dernier. L’élément nouveau est le début de ralentissement de l’économie américaine avec des indicateurs avancés moins bien orientés. Pas de drame cependant, mais c’est sans doute la fin des révisions haussières concernant la croissance US. Cela n’est pas de nature à remettre en cause notre vision plutôt constructive sur les actifs risqués.
Perspectives pour les mois mai et juin
Actions - Beaucoup de soubresauts et de tensions géopolitiques pour finalement assister à un recul très mesuré des indices. Les résultats des entreprises sont de bonne facture, la croissance mondiale accélère : maintien d'une vue constructive.
Crédit - Les commentaires se suivent et se ressemblent : les spreads sont serrés, mais la santé des sociétés est très bonne, surtout en ce qui concerne les capitalisations importantes.
Taux - Les anticipations sur les taux US sont aujourd'hui beaucoup plus raisonnables, ce qui retire une épée de Damoclès au-dessus des marchés obligataires. Biais positif, surtout sur la zone Euro.
Début de stabilisation au Moyen-Orient, saison des résultats OK, accélération de la croissance hors US : les nouvelles sont in fine, plutôt bonnes à l'exclusion des derniers chiffres d'inflation américains. Nous maintenons une vision positive sur les actifs risqués et sur les taux Euro relativement aux taux US. Les points morts d'inflation US constituent toujours une couverture intéressante au regard des anticipations d'inflation actuellement raisonnables.
Par François Rimeu, Stratégiste senior, Crédit Mutuel AM
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