Une actualité tous azimuts en matière de durabilité : L’actualité de ce début d’été reste bien sûr tournée vers le Covid-19 et l’enjeu de santé publique de cette pandémie mondiale. L’Europe souffle un peu mais d’autres zones du monde sont encore en plein tourbillon à l’instar des Amériques ou de l’Inde. Du côté des marchés financiers, cette crise sanitaire invite un peu plus les investisseurs de long terme à orienter leurs placements vers la thématique santé.
L’environnement est plus que jamais au cœur de l’actualité avec la volonté affichée de l’Europe de montrer la voie avec un plan de relance intégrant cette fois pleinement une transition environnementale juste. A ce titre, l’UE vient de publier sa stratégie en matière de biodiversité pour 2030, sur laquelle nous revenons dans ces Chroniques.
Le dépôt de la première résolution climatique soumise au vote des actionnaires en France par un groupement de 11 investisseurs, dont Edmond de Rothschild Asset Management fait partie, a également marqué l’actualité au cours des dernières semaines. Elle vise à encourager Total à accélérer sa transformation énergétique. Cette initiative a fédéré 17% des actionnaires, ce qui représente une étape très positive.
Enfin, l’explosion en pleine ascension de Wirecard pour cause de défaillance de sa gouvernance a elle aussi fait les gros titres de l’actualité. Les déboires de l’entreprise et par ricochet de ses actionnaires démontrent toute l’utilité de disposer, à l’image d’Edmond de Rothschild Asset Management, d’une recherche et veille ESG propriétaire. Les fonds ISR comme non ISR de notre maison de gestion n’ont pas eu à pâtir de cet accident boursier alors que les providers externes ESG les plus connus n’étaient pas au rendez-vous.
JEAN-PHILIPPE DESMARTIN, Directeur de l’Investissement Responsable
INVESTISSEURS ET BIODIVERSITÉ : UN RÔLE CROISSANT À JOUER
Du 15 au 28 octobre 2020 devait se tenir, à Kunming en Chine, la COP 15 Biodiversité. La crise du Covid-19 en a décidé autrement. La date de son report n’est pas encore connue mais on sait d’ores et déjà que la France accueillera en janvier 2021, à Marseille, un One Planet Summit dans le cadre du Congrès mondial de la nature, organisé par l’Union Internationale pour la Conservation de la Nature (UICN).
Si cette crise, à l’origine sanitaire, soulève de nombreuses incertitudes et pose des défis multiples, elle ne peut que faire écho à l’urgence climatique et notamment à la préservation de la biodiversité. D’autant plus que de nombreux experts ont relié la plus grande fréquence des zoonoses1 au recul de la biodiversité, notamment en raison de la déforestation et l'artificialisation des sols.
Dans ce contexte, la Commission européenne a dévoilé le 20 mai dernier son plan Biodiversité 2030, l’un des deux piliers de son pacte vert présenté en décembre 2019 et qui a l’ambition de faire de l’Europe « le premier continent neutre sur le plan climatique d’ici à 2050 ». À noter que le second volet porte sur l’alimentation. Cette stratégie Biodiversité se veut « un élément central du plan de relance de l'UE, dans la mesure où elle est essentielle pour prévenir l'apparition de futures épidémies ».
La biodiversité est définie par la Convention sur la diversité biologique (CDB)2 comme : « la variabilité des êtres vivants de toute origine y compris, entre autres, les écosystèmes aquatiques et les complexes écologiques dont ils font partie : cela comprend la diversité au sein des espèces, ainsi que celle des écosystèmes ».
Le plan présenté par la Commission européenne s’attaque aux principaux facteurs d’appauvrissement de la biodiversité, à savoir l’utilisation non durable des terres et des mers, la surexploitation des ressources naturelles, la pollution et les espèces exotiques envahissantes, etc. Pour la première fois, des objectifs contraignants ont été fixés dans ce domaine au niveau européen, visant à placer au moins 30% des terres et des mers de l’UE en zones protégées, représentant une progression de 4% et 19% pour les écosystèmes terrestres et marins respectivement. La Commission propose en outre qu’un tiers de ces espaces soient « strictement protégés », soit 10% du territoire européen. Elle envisage aussi des plans de « restauration ». 25.000 km de rivières pourraient ainsi être remis en état. En 2021, devrait suivre une stratégie dédiée spécifiquement à la forêt. Elle pourrait concerner la plantation de trois milliards d’arbres d’ici dix ans et interdire l’importation de tout produit ayant participé à la déforestation.
L’impact des activités humaines sur la biodiversité demeure encore le parent pauvre de la gestion durable par rapport au changement climatique. La capacité des investisseurs à intégrer progressivement dans l’appréciation des risques et les recherches d’opportunités les effets sur la nature et la biodiversité constituera un signal fort pour l’ensemble de l’économie. En tant qu’investisseur, nous nous devons de mieux prendre en compte dans nos modèles d’évaluation des entreprises l’impact direct de nombreuses industries sur la biodiversité. En dépit du manque de données homogènes publiées par les entreprises sur le sujet, nous en prenons l’engagement !
Pour la première fois, des objectifs contraignants ont été fixés dans le domaine de l'appauvrissement de la biodiversité au niveau européen, visant à placer au moins 30% des terres et des mers dans l'UE en zones protégées
1. Maladies transmises aux Humains par des animaux.
2. Traité international adopté lors du sommet de la Terre à Rio de Janeiro en 1992.
RISQUES CLIMATIQUES ET EFFICACITÉ DES MARCHÉS, PAR HARRISON HONG
Aujourd’hui, les autorités de réglementation s’inquiètent de plus en plus de la capacité des marchés boursiers à intégrer efficacement dans les cours les risques liés au changement climatique. Ces risques comprennent l’exposition des sociétés du secteur énergétique aux actifs liés au carbone, qui sont susceptibles d’être affectés par une future tarification ou taxation du carbone. C’est ce « problème des actifs échoués », comme il est dénommé, qui a suscité le plus de débats dans les milieux réglementaires et sur les marchés à ce stade.
Quelques modèles de recherche sur lesquels s'appuyer :
Cette étude cherche à déterminer si les marchés boursiers intègrent efficacement dans les cours les risques créés ou exacerbés par le changement climatique. Elle met l’accent sur la sécheresse, la catastrophe naturelle qui entraîne le plus de dégâts sur les récoltes et sur les flux de trésorerie des sociétés agroalimentaires. Une sécheresse prolongée dans un pays, telle que la mesure l’indice de sévérité de la sécheresse de Palmer (PDSI) dans les études climatiques, annonce à la fois une baisse des ratios de rentabilité et de mauvaises performances boursières pour les sociétés agroalimentaires dudit pays. Des données historiques qui couvrent la période de 1985 à 2015 ont montré qu’un portefeuille d’actions du secteur agroalimentaire génère une performance annualisée de 9,2 %.
Pour aborder ce sujet fondamental, l’analyse s’est appuyée sur les cours des actions de sociétés agroalimentaires qui ont répondu à des informations en matière de sécheresse. Tout d’abord, parmi les catastrophes naturelles susceptibles d’être amplifiées par le changement climatique (y compris les sécheresses, les canicules, les inondations et les vagues de froid), les sécheresses sont celles qui entraînent le plus de dommages sur la production économique. Une étude récente (Lesk, Rowhani, et Ramankutty, 2016) s’est penchée sur 2 800 catastrophes météorologiques à partir de données relatives à 16 différentes céréales cultivées dans plus de 100 pays. Elle a conclu que les sécheresses réduisent les récoltes d’un pays de 10 % et les canicules de 9 %, tandis que les inondations et les vagues de froid n’ont pas d’effet sur les niveaux de production agricole. Des études en matière d’ingénierie hydrique ont également indiqué que c’est l’industrie agroalimentaire qui dépend le plus de l’eau et qui est, par conséquent, la plus sensible au risque de sécheresse (Blackhurst, Hendrickson, et Vidal, 2010).
L’étude souligne ensuite la relation qui existe entre les risques climatiques et les marchés boursiers dans un échantillon international de pays. La date de départ la plus ancienne est 1975 et la majorité de l’échantillon ne remonte qu’au début des années 1990. Nous analysons un échantillon d’une trentaine de pays (y compris les États-Unis) qui comptaient au moins 10 sociétés agroalimentaires pendant l’intégralité de la période.
La sécheresse affecte l'économie mondiale
Depuis environ 1900 jusqu’à aujourd’hui, alors que les températures mondiales affichent une tendance à la hausse, les sécheresses sont de plus en plus fréquentes dans les pays de l’échantillon considéré. Alors que la plupart des études climatiques se concentrent généralement sur l’ensemble des régions du monde, cette recherche porte uniquement sur les pays qui disposent d’un secteur agroalimentaire suffisamment étendu. De précédentes études climatiques réalisées par différents centres de recherche sur le climat laissent entendre qu’il existe un lien entre le réchauffement climatique et les sécheresses. Cela soutient l’hypothèse selon laquelle un climat qui se réchauffe peut affecter les économies et les marchés boursiers de la planète notamment au travers des sécheresses.
L’indice de sévérité de la sécheresse de Palmer constitue un outil utile
Des recherches montrent que les sécheresses sont source de problèmes pour la rentabilité du secteur agroalimentaire. En fait, les sécheresses sont considérées comme inquiétantes sur le plan économique dès lors que le PDSI est élevé (c’est-à-dire lorsqu’il affiche des valeurs négatives, ce qui indique une sévérité plus forte) pendant une période prolongée. Pour des périodes courtes, les sécheresses ont un effet négligeable, étant donné que la production peut être ajustée. Elles peuvent même être bénéfiques en fonction du moment où elles surviennent (avant ou après une moisson). Néanmoins, de longues périodes de sécheresse, qui durent plusieurs années, ont des conséquences négatives. La principale variable de prédiction sera une moyenne mobile de ces séries du PDSI, avec des moyennes calculées sur des horizons qui s’étalent de 12 à 36 mois. Pour constituer une base de comparaison commune, l’accent est placé sur une moyenne mobile sur 36 mois. L’analyse intègre tous les pays et conclut que la moyenne mobile du PDSI permet de prédire avec une grande précision les variations des ratios de rentabilité du secteur agroalimentaire, tels que mesurés par le rapport entre le résultat net du secteur et les actifs : des valeurs faibles ou négatives du PDSI au cours des 36 mois précédents sont corrélées avec des variations faibles ou négatives des ratios de rentabilité du secteur agroalimentaire au cours des 12 mois suivants.
Ainsi, il semble intéressant de construire une stratégie de portefeuille qui repose sur les informations issues du PDSI et de tenir compte des performances liées à cette stratégie. Une stratégie qui adopte des positions acheteuses dans les secteurs agroalimentaires des pays au PDSI élevé et des positions vendeuses là où les PDSI sont bas au cours d’un mois donné, et qui les conserve pendant une année, génère un rendement excédentaire de 0,77 % par mois, avec une statistique-t de 2,74. Son ratio de Sharpe s’élève à 0,50. Les résultats sont comparables, indépendamment de la méthode d’ajustement des écarts de rendement utilisée pour l’analyse : CAPM de Sharpe global (1964), trois facteurs de Fama et French (1993), ou Carhart (1997). Ces résultats indiquent que les marchés internationaux sous-réagissent, étant donné que les marchés affectés par la sécheresse feront moins bien à l’avenir que les marchés qui ne subissent pas de sécheresse. Cette sous-réaction est également symétrique par rapport aux valeurs négatives et positives des PDSI dans les différents pays. La principale raison qui pousse les autorités de réglementation à s’inquiéter de la sous-réaction des marchés face aux risques liés au changement climatique est que ces derniers constituent un phénomène nouveau pour lequel les marchés n’ont pas d’expérience.
Vers une intégration progressive dans les cours
Les variables liées au changement climatique peuvent être quantifiées et elles ont été utilisées avec succès pour la tarification des instruments dérivés météorologiques. Cependant, la question plus générale de la mesure dans laquelle les informations sur ces risques sont correctement intégrées aux cours par les marchés boursiers n’a pas encore fait l’objet d’une grande attention. L’étude relative aux risques climatiques et à l’efficacité des marchés aide à définir la nature des inefficacités potentielles, ce qui pourra justifier des réponses réglementaires et servir aux professionnels intéressés par la construction de modèles de gestion des risques quantitatifs (Shiller, 1994).
De nombreux articles sont consacrés à l’analyse économique destinée à concevoir des politiques gouvernementales pour affronter le changement climatique, aussi bien au travers du commerce des émissions que de la fiscalité. À l’inverse, cette analyse souligne le rôle que peuvent jouer les marchés pour atténuer les risques générés ou exacerbés par le changement climatique. La compréhension du rôle des marchés financiers dans l’intégration aux cours des risques climatiques est une question naturelle, même si, à ce jour, les travaux sont limités, à quelques exceptions notables près. Bansal, Kiku, et Ochoa (2014) affirment que les marchés intègrent les risques climatiques à long terme, tels qu’ils sont mesurés par les températures. Daniel, Litterman, et Wagner (2015) et Giglio, Maggiori, Stroebel, et Weber (2015) montrent en quoi les marchés boursiers et immobiliers peuvent contribuer à l’orientation des politiques gouvernementales, pourvu qu'ils intègrent efficacement ces risques climatiques. L’analyse suggère qu’une telle information sur les risques climatiques, au moins en matière de catastrophes naturelles, n’est pas suffisamment prise en compte.
Cet article montre l’inefficacité des marchés boursiers face aux sécheresses prolongées, l’un des risques climatiques aux retombées les plus élevées. À partir d’un ensemble de données mondiales issues du PDSI, il est démontré que des vagues de sécheresse prolongées dans un pays, telles que mesurées par la moyenne mobile sur trois ans de l’indice PDSI, prédisent de faibles performances à un portefeuille composé d’actions du secteur agroalimentaire.
Les conclusions précédentes montrent différentes implications pour les responsables politiques et les professionnels sur deux aspects. Premièrement, elles confirment les préoccupations réglementaires relatives à la sous-réaction des marchés face aux risques climatiques et suggèrent d’explorer plus en profondeur l’intérêt de la communication par les entreprises du risque d’exposition. Deuxièmement, le PDSI peut constituer une mesure très utile des sécheresses pour construire des portefeuilles et gérer les risques.
TOTAL : DU DIALOGUE À L'ENGAGEMENT
Les entreprises pétrolières font partie des plus gros contributeurs au changement climatique. Or, si nous voulons limiter le réchauffement planétaire à + 1.5°C d’ici la fin du siècle, nous devons réduire drastiquement les émissions de gaz à effet de serre. Nous ne parviendrons pas à réussir la transition énergétique sans la collaboration nécessaire du secteur. A ce titre, depuis quelques années, de grands groupes, souvent poussés par les investisseurs, ont annoncé des objectifs de réduction de leurs émissions et d’investissements dans la transition énergétique.
Edmond de Rothschild Asset Management (France), par la voix de ses gérants, a entamé un dialogue à ce sujet avec le groupe Total qui n’avait quant à lui pas pris d’engagements assez ambitieux selon nous. En effet, la non prise en compte des impacts du changement climatique peut engendrer des risques de réputation mais aussi financiers, liés aux actifs échoués (« stranded assets », les réserves qui ne pourraient être exploitées du fait des réglementations ou des évolutions des marchés).
C’est pourquoi nous avons, avec un groupement de dix autres investisseurs européens coordonné par Meeschaert AM, déposé une résolution lors de l’assemblée générale (AG) de Total qui s’est tenue le 29 mai dernier. L’objectif visé était de modifier les statuts du groupe pétrolier afin de renforcer la contribution de son modèle économique à l’atteinte de l’Accord de Paris sur le climat.
NOUVEAUX OBJECTIFS
Nous avons par la suite poursuivi un dialogue constructif et avons salué l’annonce du groupe concernant de nouveaux objectifs, notamment un engagement de neutralité carbone en Europe pour l’ensemble de sa production et l’utilisation de ses produits par ses clients d’ici 2050 ou avant. Cependant, nous regrettons toujours l’absence d’alignement de la stratégie de Total avec l’Accord de Paris, plus particulièrement en matière d’engagements mondiaux sur le scope 3, liés à l’utilisation de ses produits. La résolution déposée lors de l’AG a obtenu le soutien de 16,8% des actionnaires ayant participé à l’assemblée. En prenant en compte également le fait que 11,12% se sont abstenus, nous considérons cette étape comme un signal fort et que les actionnaires demandent à Total d’aller plus loin. Edmond de Rothschild Asset Management (France), aux côtés du groupement d’investisseurs, souhaite poursuivre les discussions avec Total.
En tant que membre du Forum pour l’Investissement Responsable (FIR), nous demandons aussi à ce que les dépôts de résolutions externes soient facilités. Le FIR a fait plusieurs propositions en ce sens afin d’encourager la démocratie actionnariale, notamment en lien avec les questions sociales et environnementales. En effet, le dépôt de cette résolution lors de l’AG de Total, ainsi que d’autres exemples, ont mis en lumière toute la lourdeur administrative et les incertitudes de cet exercice en France (disposer d’un montant d’actions conséquent, inscription de la résolution dépendante de la volonté du conseil d’administration, etc).
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